Fondo de Maniobra y Capital de Trabajo

Los grandes olvidados

Los directivos y los analistas que los acompañan han de recuperar dos conceptos que, aunque no están tan de moda como el Ebitda, son muy importantes para entender las necesidades de capital de una empresa: Fondo de Maniobra y Capital de Trabajo Neto.

Sin duda, ganar dinero (tener un Ebitda importante) es lo primero; pero no es lo mismo un Ebitda que se convierte al 100% en Caja que un Ebitda que va acompañado de un crecimiento del Capital de Trabajo Neto que impide que se convierta en Caja.

Además, no es lo mismo que el Ebitda se consiga con poca inversión en activos no corrientes (maquinaria, utillajes, inmuebles, vehículos…), que requiera grandes inversiones que crezcan casi en paralelo al crecimiento de la cifra de negocio.

En un extremo podemos tener una empresa que cada euro de Ebitda lo convierta en un euro más en la Caja y, en el otro extremo, una empresa que, a pesar de tener un Ebitda positivo, no vea llegar ni euro a la Caja.

¿Cómo controlar y gestionar ese problema? Pues atendiendo a los dos conceptos citados.

Voy a empezar por tratar de explicar qué son y cómo se calculan.

Las 8 partidas clave de un Balance

Antes de explicar los dos conceptos, creo que será útil desglosar el balance de cualquier empresa en 8 partidas clave:

En el Activo:

· Activo No Corriente (ANC): activos tangibles e intangibles, netos de amortizaciones.

· Inventarios (INV): de materias primas, productos semielaborados o acabados, incluso proyectos pendientes de facturar.

· Cuentas pendientes de cobro (CCO): tanto de clientes como de otros deudores.

· Caja (CAJA): cualquier activo financiero líquido, disponible de inmediato o a corto plazo para hacer pagos.

En el Pasivo:

· Recursos Propios (RP): capital, reservas, aportaciones de socios no capitalizadas, resultados de ejercicios anteriores y resultado del ejercicio.

· Deuda financiera a largo plazo (DLP): financiación bancaria o no bancaria a largo plazo. Incluye aportaciones de socios a largo plazo remuneradas.

· Cuentas a pagar (CPA): deuda sin coste (espontánea) con proveedores y otros acreedores. La deuda con coste (aplazamientos con intereses, por ejemplo), entrarían en la categoría siguiente.

· Deuda financiera a corto plazo (DCP): crédito bancario o de terceros, con vencimiento a corto plazo, con un coste.

La suma del activo y la del pasivo, a partir de los conceptos citados, deben coincidir (deben estar cuadradas).

Como he dicho, la Caja es el elemento regulador de las oscilaciones que puedan experimentar activo y pasivo. Siempre teniendo en cuenta que la Caja en el activo puede ser sustituida en esa labor de cuadre, por deuda bancaria a corto plazo en forma de póliza de crédito de uso variable.

Espero que mis lectores entiendan todas las partidas y su funcionamiento. Por desgracia he observado que hay directivos y analistas (y no digamos algunos consejeros de pymes) que, desgraciadamente, no saben leer un balance, porque no entienden adecuadamente estos conceptos básicos.

El Capital de Trabajo Neto (CTN)

Si nos vamos a consultar al gran oráculo de ChatGPT, encontramos una definición:

El Capital de Trabajo Neto (CTN) es un indicador financiero que mide la capacidad de una empresa para cubrir sus obligaciones de corto plazo con sus activos de corto plazo.

La fórmula es:

Capital de Trabajo Neto = Activo Corriente − Pasivo Corriente

Yo no voy a usar esa definición. Me parece antigua, poco valiosa y estática.

La definición que me gusta más es:

El CTN representa la cifra de recursos financieros que consume (o genera) la operativa corriente de la empresa.

La fórmula que defiendo es diferente:

CTN = CPA - INV - CCO

Es decir, excluyo las partidas puramente financieras: Caja y DCP, porque, en mi opinión NO son parte intrínseca del CTN, sino que son partidas que regulan los posibles desequilibrios que se producen en el balance como consecuencia, precisamente, de cuál sea la cifra de CTN.

Si la cifra de CTN es negativa (es decir, si no basta con las CPA para financiar la suma de INV y CCO), hay que acudir a la Caja disponible, y si no es suficiente, hay que acudir a la DCP. Es la situación más normal. Cuanto más vende la empresa, más CTN necesita financiar. Aquí la cuestión es: ¿el margen obtenido supera al coste de ese capital adicional?

Además, la existencia de Caja disponible también depende de que la empresa tenga un Fondo de Maniobra (FM) positivo o negativo, como explicaré a continuación. Me anticipo a decir que lo ideal es que la empresa tenga un Fondo de Maniobra positivo que le permita financiar en todo o en parte el CTN.

Si la cifra de CTN es positiva, como pasa en algunos negocios. El más conocido es el sector de la distribución comercial, en el que las grandes marcas de distribución consiguen de sus proveedores unos plazos de pago que superan la suma del plazo medio que han de mantener su inventario más el plazo medio que tardan en cobrar de sus clientes, que en el caso del comercio al detall es cero o próximo a cero. En esos casos, cuanto más se vende, más crece la Caja. Y lo lógico es que la DCP sea inexistente. Esa Caja puede dedicarse a remunerar a los accionistas o a financiar el crecimiento en activos no corrientes (nuevas tiendas, etc.).

El Fondo de Maniobra (FM)

De nuevo voy a preguntar a mi ayudante Chat Yipití, qué es el FM:

El Fondo de Maniobra (FM) es, en esencia, el mismo concepto que el Capital de Trabajo Neto. En la literatura financiera en español ambos términos suelen utilizarse como sinónimos.

Su definición es:

Fondo de Maniobra = Activo Corriente − Pasivo Corriente

También puede expresarse de forma equivalente como:

Fondo de Maniobra = Recursos Permanentes − Activo No Corriente

donde:

· Recursos permanentes = Patrimonio neto + Pasivo no corriente.

· Activo no corriente = inmovilizado material, intangible, inversiones a largo plazo, etc.

Como podeis imaginar, tampoco coincido del todo con esa definición, que me parece que no es útil para entender la dinámica del balance.

Para empezar, yo no creo que FM y CTN sean conceptos equivalentes.

Ya he explicado mi visión de qué es el CTN. Podreis ver que no es equivalente a la del FM.

De las fórmulas de ChatGPT para el FM, me encaja la siguiente:

FM = RP + DLP – ANC

Es decir, el FM es la parte de la financiación a largo plazo, o permanente (RP+DLP), que, por decirlo así, “sobra” después de financiar el Activo No Corriente (ANC).

Si sobra, genera Caja para ayudar a financiar el CTN negativo. Si sobra mucho, de manera que excede las necesidades de CTN, hará innecesario acudir a la DCP. Si no sobra tanto, habrá que acudir a la DCP. Es así de fácil.

Si en lugar de sobrar, falta, ya sea porque no hay capital o beneficios suficientes, o porque se reparten demasiados dividendos, o porque no se financian los ANC a largo plazo (todo esto pasa demasiado a menudo), pues primero nos comemos la Caja (si hay) y luego acudimos a la DCP. ¡Y financiar ANC con DCP no es nada aconsejable! Básicamente porque cuando venza esa deuda lo más probable es que no tengamos dinero para pagarla.

Cómo se enlaza la Caja con el FM y el CTN

Para explicarlo voy a empezar por diferenciar Caja de Caja Neta.

La Caja son los activos líquidos o en general disponibles para pagos en el corto plazo (es decir, incluiría las inversiones financieras a corto plazo).

La Caja Neta (CN) es la Caja menos la DCP (la Deuda a Corto Plazo). Es decir, la CN puede ser positiva o negativa, según la DCP sea inferior o superior a la Caja.

La CN es el resultado de la suma del FM y la CTN:

CN = FM + CTN

Los valores de FM y CTN pueden ser positivos o negativos, y como tal se deben sumar. Si son negativos, o uno de ellos es negativo y mayor que el otro, la CN será negativa.

En un ejemplo hipotético:

- Caja: 100

- DCP: 250

- FM: -60

- CTN: -90

- Luego: CN = 100 – 250 = -150 = (-60) + (-90)

Y visto desde una perspectiva más amplia:

CN = RP + DLP -ANC + (CPA – INV – CCO)

Resumiendo:

La Caja depende de:

· Los Recursos Propios: Las empresas infracapitalizadas o insuficientemente rentables, tienen problemas de Caja. Los accionistas han de saber cuándo han de ampliar el capital para hacer frente a nuevas inversiones, o qué nivel de dividendos es sostenible. El apalancamiento excesivo es una causa habitual de problemas de Caja.

· La Deuda a Largo Plazo: Una manera de compensar la insuficiencia de Recursos Propios para financiar el Activo No Corriente, y si cabe todo o parte del CTN, es financiarse a largo plazo. El problema es que esa financiación tiene un coste, y además hay que devolverla. Si el negocio no genera Ebitda suficiente, o no convierte sus beneficios en Caja al ritmo debido, la DLP puede ser un problema.

· Las inversiones a largo plazo, en ANC: Antes de hacer una inversión hay que asegurarse de que es necesaria y de que está bien financiada. Y hay que ver si el beneficio que se espera que genere cubre de sobras el coste del capital que requiere. Cuidado con las empresas que aumentan continuamente su ANC a una tasa por encima del crecimiento de su cifra de negocios. Un indicador que seguir es la rotación del ANC: VENTAS/ANC. Cuánto mayor, mejor.

· Las cuentas por pagar, el crédito que se obtiene (gratuitamente) de proveedores y acreedores (CPA): A la hora de negociar compras o acuerdos de colaboración con proveedores o acreedores, la empresa ha de tener en cuenta cuál es su ciclo de liquidez; cuánto tarda desde que recibe los productos o servicios que incorpora en su cadena de valor, hasta que sus clientes le pagan los productos o servicios que les vende, y debe tratar de acoplar al máximo cobros y pagos. Lo ideal es que se cobre antes de pagar, pero si no es así, hay que tratar de que los días entre el pago y el cobro sean los mínimos. El indicador a seguir es: VENTAS/CPA.

· El inventario que requiere la producción y venta de nuestros productos o servicios (INV): Hay que minimizarlo con una gestión excelente de las operaciones (desde las compras a la producción y la facturación). El indicador que corresponde es: VENTAS/INV.

· Las cuentas por cobrar, los importes pendientes de cobro de clientes y deudores (CCO): Es obvio que cuánto más tarden los clientes en pagarnos, más capital necesitaremos. Los directivos deben gestionar tanto los días de crédito que conceden a sus clientes, como el incumplimiento por parte de los clientes de las fechas de pago pactadas. El indicador a seguir es: VENTAS/CCO.

El CTN se puede seguir en paralelo a la cifra monetaria, convertido en una cifra de días, al traducir en días de venta cada uno de sus tres conceptos (aunque se puede hacer de diversas maneras, esta es la más sencilla de calcular).

Primero se calculan las Ventas promedio diarias (por ejemplo, dividiendo la cifra de ventas de los últimos 12 meses por 365 días): VENTAS/365 = VDP (ventas diarias promedio). A partir de ahí, se convierten en días de venta promedio cada uno de los tres conceptos que componen el CTN: CPA, INV y CCO.

Supongamos por ejemplo que una empresa tiene unas ventas de 7,3 millones de euros, por lo que sus VDP ascienden a 20.000€. A partir de esa cifra podemos hacer la conversión en días de venta de su CTN. Siguiendo el ejemplo:

- CPA: 400.000€, que equivaldrían a 20 días de ventas

- INV: 1.000.000€, que supondría 50 días

- CCO: 2.000.000€, equivalentes a 100 días de ventas

- El CTN se derivaría de un ciclo de tesorería negativo de 130 días de ventas (100+50-20)

Es un indicador de gestión muy importante, que todos los directivos deben seguir.

Cuanto más días sean, mayor la inversión en CTN.

Los directivos, a la hora de lanzar un producto o entrar en un mercado, han de analizar qué volumen de CTN requerirá. SI requerirá mantener unos inventarios enormes o vender concediendo excesivo crédito; quizás incluso vender en depósito… Esa financiación tiene un coste, que ha de ser inferior al margen de contribución del nuevo producto o mercado en el que se pretende entrar. Si no es así, hay que descartar el proyecto.

En conclusión

Si una empresa vende cada vez más, e incluso tiene un Ebitda positivo, pero ha de hacer grandes inversiones en inmovilizado, que no puede cubrir con recursos propios o financiación a largo plazo, o ha de mantener grandes inventarios y dar amplio crédito a sus clientes para que las ventas sigan creciendo, entonces tiene un problema. De seguir así, lo más probable es que esté abocada a la quiebra.

¿Cómo evitarlo?

Primero gestionando con un ojo en la cuenta de resultados y otro en el balance, para asegurarse de que ambos progresan adecuadamente:

- La CR mantiene o aumenta los márgenes y el Ebitda.

- El Balance mantiene o mejora el equilibrio de masas, y en especial la aportación a la Caja.

Se trata, en definitiva, de que la empresa no consuma más capital del que debe, y si lo hace, de asegurarse de que los márgenes, los beneficios, son suficientes para cubrir de sobras el coste de ese capital.